東方證券發(fā)布研究報告稱，物管的核心邏輯從判斷公司的成長性轉為研究公司在項目服務生命周期中賺取穩(wěn)定現金流的能力。高增長時代已過，但快速擴張導致項目質量良莠不齊的影響仍在，物企盈利能力普遍承壓，收并購帶來的商譽減值風險開始顯現。但長期來看物業(yè)行業(yè)輕資產、現金流穩(wěn)定、利潤可見性高的優(yōu)勢依然存在，行業(yè)集中度較低的格局未變，優(yōu)質物業(yè)公司仍有望保持穩(wěn)定增長的業(yè)績和較高的投資價值。

東方證券主要觀點如下：

22年上市物企業(yè)績表現整體不佳，應收賬款和商譽減值風險開始顯現。

(資料圖片)

22年上市物企營業(yè)收入增速收窄，歸母凈利潤首次出現下滑，央國企表現相對更加穩(wěn)健。地產下行和疫情影響下非業(yè)主增值和社區(qū)增值服務業(yè)務發(fā)展受限，基礎物業(yè)服務體現較高韌性，營收和毛利占比均提升。物企盈利能力整體下滑，企業(yè)間毛利率差異有所減弱。關聯房企風險尚未完全化解、收并購標的投后整合不及預期，導致上市物企應收賬款和商譽減值風險集中暴露，進一步侵蝕利潤表。

管理規(guī)模擴張放緩，資源和能力形成分化。

新房交付減少、收并購降溫、利潤率要求下退盤增加以及疫情影響市拓和項目進場節(jié)奏等因素，導致上市物企管理規(guī)模增速放緩，合約在管比連續(xù)下降。物企走向高質量發(fā)展階段，央國企和穩(wěn)健民企經營優(yōu)勢凸顯：(1)地產銷售弱復蘇、強分化，強信用房企仍能為關聯物企提供穩(wěn)定而優(yōu)質的增量資源;(2)外拓成主要增長來源，存量外拓項目占比提升，品牌美譽度高、成本管控能力強的優(yōu)質物企競爭優(yōu)勢增強;(3)收并購降溫，央國企活躍度提升，瞄準優(yōu)質標的實現區(qū)域補強、多業(yè)態(tài)布局;(4)頭部物企管理密度較高，期望通過集中化策略強化成本和品牌優(yōu)勢，改善物業(yè)項目盈利模型，打造區(qū)域性壁壘。

多經業(yè)務發(fā)展路徑漸明，深耕優(yōu)勢賽道、聚焦能力打造。

社區(qū)增值服務：物業(yè)公司發(fā)展社區(qū)增值服務受政策支持，但基于局部案例的高增長和高毛利難以持續(xù)，物企試錯后能力邊界逐漸明晰，轉而聚焦優(yōu)勢賽道的能力建設，提高重點服務類型的覆蓋率和復購率。城市服務：競爭格局優(yōu)秀、市場仍有增長空間，規(guī)模較大、體系完善的頭部物企轉型城市管家路徑順暢，營收保持高速增長，但盈利能力相較環(huán)衛(wèi)公司仍需提升。IFM：業(yè)務成長性和護城河兼具，市場潛力加速釋放，率先建立起前端專業(yè)服務能力、中后臺基礎設施支持并占據頭部客戶資源的物業(yè)公司將具有先發(fā)優(yōu)勢，有望引領行業(yè)格局。商管：較物管更具成長屬性，隨著外部環(huán)境改善消費緩慢復蘇，市場有望保持持續(xù)增長。商管市場的進入壁壘更高，龍頭公司在資源和能力上的多年培育能夠形成穩(wěn)固的領導地位，行業(yè)頭部效應將持續(xù)演繹。

行業(yè)回歸高質量穩(wěn)步發(fā)展的軌道，看好央國企、優(yōu)質混合所有制物企及民企長期業(yè)績增長和市占率提升。

經營穩(wěn)健、管理能力強、關聯方支持持續(xù)的央國企體現相對優(yōu)勢，推薦保利物業(yè)(06049)、招商積余（001914）(001914.SZ)，建議關注中海物業(yè)(02669)、建發(fā)物業(yè)(02156)、越秀服務(06626)。業(yè)務獨立性強、品牌美譽度高、減值風險小的優(yōu)質混合所有制物企和民企有望在市場化競爭中進一步兌現經營和服務價值，推薦萬物云(02602)、新大正（002968）(002968.SZ)，建議關注綠城服務(02869)。商管賽道成長性較好、頭部效應突出，看好龍頭公司優(yōu)勢進一步擴大，推薦華潤萬象生活(01209)。

風險提示：關聯房企信用風險暴露。多經業(yè)務發(fā)展具有不確定性。盈利能力進一步惡化。資產和信用減值的風險。